建筑業(yè)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要支柱產(chǎn)業(yè)之一，2023年房地產(chǎn)行業(yè)處于深度調(diào)整階段，基建投資是建筑施工行業(yè)的重要需求支撐，不同領(lǐng)域的建筑企業(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo)表現(xiàn)也展現(xiàn)出不同趨勢(shì)。本文對(duì)建筑行業(yè)運(yùn)行特征、最新財(cái)務(wù)表現(xiàn)情況進(jìn)行了分析，并給出投資建議。

建筑行業(yè)施工業(yè)務(wù)運(yùn)行方式常見的主要為傳統(tǒng)施工模式、工程總承包和BT模式。

傳統(tǒng)施工模式即設(shè)計(jì)-招標(biāo)-建造模式(Design-Bid-Build)，是最傳統(tǒng)、應(yīng)用最早、最常見的施工模式，該模式下往往設(shè)計(jì)與施工相分離，不同階段參與施工主體不同，項(xiàng)目管理難度高。工程總承包指依據(jù)合同約定對(duì)建設(shè)項(xiàng)目的設(shè)計(jì)、采購、施工和試運(yùn)行實(shí)行全過程或若干階段的承包，可分為設(shè)計(jì)總承包、采購總承包和施工總承包等。EPC是工程總承包的一種形式，指的是設(shè)計(jì)、采購、施工三個(gè)階段的承包，施工資質(zhì)好、施工能力強(qiáng)的建筑企業(yè)多通過分包的形式將施工階段分包給項(xiàng)目承攬能力較低的建筑企業(yè)，以減輕墊資壓力。BT模式即“建設(shè)-移交”，指通過項(xiàng)目公司總承包，融資、建設(shè)驗(yàn)收合格后移交給業(yè)主，業(yè)主向投資方支付項(xiàng)目總投資加上合理回報(bào)的過程。在《關(guān)于制止地方政府違法違規(guī)融資行為的通知》（財(cái)預(yù)[2012]463號(hào)）¹與《關(guān)于進(jìn)一步做好政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目示范工作的通知》（財(cái)金[2015]57號(hào)）²發(fā)布后，建筑企業(yè)已基本不采用BT模式承攬項(xiàng)目。

在承攬政府基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)或公用事業(yè)項(xiàng)目時(shí)，建筑企業(yè)逐漸增加對(duì)項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)，衍生出特許經(jīng)營(yíng)模式、PPP模式等。特許經(jīng)營(yíng)模式是指建筑企業(yè)通過競(jìng)爭(zhēng)方式獲得政府授權(quán)，約定在一定期限和范圍內(nèi)投資建設(shè)并運(yùn)營(yíng)基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)項(xiàng)目并獲取經(jīng)營(yíng)收入，常見的方式有BOT（建設(shè)－運(yùn)營(yíng)－移交）、BOOT（建設(shè)－擁有－運(yùn)營(yíng)－移交）、TOT（轉(zhuǎn)讓－運(yùn)營(yíng)－移交）等。特許經(jīng)營(yíng)模式本質(zhì)上是在政府與民間機(jī)構(gòu)達(dá)成協(xié)議的前提下，政府向民間機(jī)構(gòu)發(fā)放特許權(quán)，允許民間機(jī)構(gòu)在一定時(shí)期內(nèi)籌集資金建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施，管理和運(yùn)營(yíng)設(shè)施及其相應(yīng)的產(chǎn)品和服務(wù)，項(xiàng)目建成之后，SPV公司通過后期經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目獲得部分或全部收益。PPP模式則更強(qiáng)調(diào)政府與建筑企業(yè)合作，政府與建筑企業(yè)共同成立SPV公司，SPV公司負(fù)責(zé)項(xiàng)目的融資建設(shè)與運(yùn)營(yíng)，建筑企業(yè)承接SPV公司的施工項(xiàng)目以帶動(dòng)施工總承包業(yè)務(wù)擴(kuò)張，項(xiàng)目完工后，SPV公司可在約定期限內(nèi)對(duì)項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)，其回款方式有使用者付費(fèi)、政府付費(fèi)和政府可行性缺口補(bǔ)助三種。2023年11月8日，國(guó)務(wù)院同意國(guó)家發(fā)展改革委、財(cái)政部《關(guān)于規(guī)范實(shí)施政府和社會(huì)資本合作新機(jī)制的指導(dǎo)意見（國(guó)辦函〔2023〕115號(hào)）》，未來新增PPP項(xiàng)目僅可適用使用者付費(fèi)項(xiàng)目、全部采用特許經(jīng)營(yíng)模式、僅限于有經(jīng)營(yíng)性收益的項(xiàng)目，大大收緊了PPP項(xiàng)目范圍。

目前建筑企業(yè)常見的施工模式主要為工程總承包模式和PPP模式，未來建筑企業(yè)的施工模式仍將以工程總承包模式為主，由于PPP模式政策范圍收緊且需建筑企業(yè)墊資規(guī)模大、周期長(zhǎng)，建筑企業(yè)已逐漸減少或停止增量項(xiàng)目。多數(shù)建筑企業(yè)參與PPP項(xiàng)目是為了通過SPV公司拉動(dòng)工程總承包項(xiàng)目量，建筑企業(yè)減少、停止PPP增量項(xiàng)目或降低項(xiàng)目?jī)?chǔ)備規(guī)模，但另一方面可以縮短墊資周期、減少墊資規(guī)模，一定程度上降低資金斷裂風(fēng)險(xiǎn)。

建筑施工項(xiàng)目成本主要為原材料采購成本和人工成本（主要是勞務(wù)外包），其占比之和超過70%，其余部分為機(jī)械使用費(fèi)、施工水電雜費(fèi)等。原材料主要包括鋼材、水泥、混凝土等建筑材料，近年鋼材和水泥價(jià)格波動(dòng)較大，短期內(nèi)對(duì)盈利產(chǎn)生一定影響。建筑業(yè)屬于勞動(dòng)密集型行業(yè)，隨著國(guó)內(nèi)人口紅利的逐步消失，人力成本呈上升趨勢(shì)，而人工成本在短期內(nèi)亦無法轉(zhuǎn)嫁，對(duì)成本控制影響較大。長(zhǎng)期看，由于建筑企業(yè)在與業(yè)主方簽訂協(xié)議時(shí)大多簽署開口合同，即在原材料價(jià)格上漲超過約定比例時(shí)可重新約定合同金額、重新議價(jià)，因此長(zhǎng)期看建筑企業(yè)可將成本轉(zhuǎn)嫁給業(yè)主，原材料成本對(duì)其盈利能力影響相對(duì)可控。

除此之外，由于施工模式要求建筑企業(yè)墊資施工，墊資將產(chǎn)生一定規(guī)模的資金成本，墊資規(guī)模多大、周期越長(zhǎng)，對(duì)應(yīng)產(chǎn)生的資金成本就越高。本文選取建筑行業(yè)發(fā)債主體及上市公司，通過存貨、合同資產(chǎn)和應(yīng)收賬款在總資產(chǎn)中的占比來衡量企業(yè)建筑施工業(yè)務(wù)的墊資規(guī)模占比，通過應(yīng)付賬款和合同負(fù)債在負(fù)債總額中的占比來衡量建筑施工企業(yè)對(duì)上下游的占款規(guī)模占比³。

近年樣本建筑企業(yè)墊資規(guī)模相對(duì)穩(wěn)定，但對(duì)上下游占款能力下降，整體資金占用情況小幅弱化。近年樣本建筑企業(yè)墊資規(guī)模維持41%~45%區(qū)間，2021年之后無明顯波動(dòng)。建筑企業(yè)對(duì)上下游的占款主要為對(duì)上游原材料供應(yīng)商的占款及對(duì)下游分包商的占款，2019~2021年樣本企業(yè)對(duì)上下游占款持續(xù)提升至48%，但2022年起占款能力出現(xiàn)下降，2024年3月末下降至45%，整體資金占用情況小幅弱化。

2023年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率顯著下滑，墊資賬期拉長(zhǎng)，資金成本升高。2022年樣本建筑企業(yè)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率下滑0.1次，自2019年以來首次出現(xiàn)下滑。2023年受房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)處于深度調(diào)整影響，以房建領(lǐng)域?yàn)橹鞯慕ㄖ髽I(yè)回款受到較大負(fù)面影響，應(yīng)收賬款賬期拉長(zhǎng)，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率顯著下滑，短期內(nèi)建筑企業(yè)墊資周期縮短概率較低，賬期拉長(zhǎng)影響建筑企業(yè)被占用資金的資金成本升高。

建筑企業(yè)行業(yè)準(zhǔn)入門檻較低，企業(yè)數(shù)量龐大，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，截至2023年末我國(guó)建筑企業(yè)數(shù)量為15.79萬個(gè)，同比增長(zhǎng)約10%，其中國(guó)有及國(guó)有控股建筑企業(yè)數(shù)量?jī)H1.01萬個(gè)，占比不足7%，且歷年占比有小幅下滑趨勢(shì)，全行業(yè)企業(yè)性質(zhì)以民營(yíng)企業(yè)為主。

分企業(yè)性質(zhì)看，國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)在市場(chǎng)份額中占比高?？偖a(chǎn)值方面，2023年建筑行業(yè)實(shí)現(xiàn)總產(chǎn)值31.59億元，其中國(guó)有及國(guó)有控股建筑企業(yè)總產(chǎn)值占比42%，近年國(guó)有及國(guó)有控股建筑企業(yè)總產(chǎn)值占比持續(xù)提升，由2018年的32%提升至2023年的42%；新簽合同額方面，2023年建筑行業(yè)新簽合同額為72.47億元，其中國(guó)有及國(guó)有控股建筑企業(yè)新簽合同額占比達(dá)59%，較2018年的48%提升11個(gè)百分點(diǎn)。整體看，建筑行業(yè)中數(shù)量不足10%的國(guó)有及國(guó)有控股建筑企業(yè)占據(jù)了約一半的市場(chǎng)份額，未來行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局仍將呈現(xiàn)向國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)集中的趨勢(shì)，行業(yè)集中度或?qū)⑦M(jìn)一步提升，而民營(yíng)企業(yè)多處于行業(yè)尾部，數(shù)量多但市場(chǎng)份額少，競(jìng)爭(zhēng)更加激烈。

分領(lǐng)域看，房屋建筑領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)激烈，部分專業(yè)子領(lǐng)域存在一定寡頭壟斷。建筑行業(yè)施工領(lǐng)域包括房屋建筑、公共建筑、公路橋梁、水利港口及其他專業(yè)細(xì)分領(lǐng)域。普通房屋建筑工程市場(chǎng)門檻最低，競(jìng)爭(zhēng)激烈，2022年房屋建筑領(lǐng)域總產(chǎn)值占比為61%⁴，2022年房屋建筑領(lǐng)域營(yíng)業(yè)收入、利潤(rùn)總額在建筑行業(yè)中占比分別為56%和52%⁵，占據(jù)了建筑行業(yè)的半壁江山；公共建筑等基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，地方建筑施工國(guó)有企業(yè)存在一定區(qū)域性優(yōu)勢(shì)；鐵路、公路、隧道、橋梁工程、大壩、電廠和港口工程，多以地方國(guó)有建筑企業(yè)為施工主體，領(lǐng)域內(nèi)企業(yè)集中度較高；礦山、冶金、疏浚等專業(yè)建筑工程市場(chǎng)，行業(yè)準(zhǔn)入門檻和技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)要求高，存在一定寡頭壟斷；而建筑安裝工程與裝飾裝修工程，市場(chǎng)集中度較低，多為民營(yíng)企業(yè)，競(jìng)爭(zhēng)較為激烈。

分資質(zhì)看，目前國(guó)家按照施工能力劃分施工總承包、專業(yè)承包、勞務(wù)分包三類資質(zhì)，其中總承包資質(zhì)等級(jí)標(biāo)準(zhǔn)包括12個(gè)類別，一般分為四個(gè)等級(jí)（特級(jí)、一級(jí)、二級(jí)、三級(jí)）；專業(yè)承包資質(zhì)等級(jí)標(biāo)準(zhǔn)包括36個(gè)類別，一般分為三個(gè)等級(jí)（一級(jí)、二級(jí)、三級(jí)）；勞務(wù)分包企業(yè)資質(zhì)不分類別與等級(jí)。根據(jù)中國(guó)建筑業(yè)統(tǒng)計(jì)年鑒數(shù)據(jù)，擁有施工總承包特級(jí)資質(zhì)的企業(yè)數(shù)量歷年增長(zhǎng)很緩慢，截至2022年末僅731個(gè)，僅約占同期行業(yè)企業(yè)數(shù)量的0.5%，資質(zhì)越低，企業(yè)數(shù)量漲幅越大，高等級(jí)施工資質(zhì)持續(xù)保持在少數(shù)企業(yè)手中，行業(yè)內(nèi)因施工資質(zhì)差異出現(xiàn)的“行業(yè)洗牌”情況概率很低。

受地產(chǎn)行業(yè)景氣度持續(xù)低迷影響，部分房企資金鏈斷裂，直接導(dǎo)致建筑企業(yè)回款損失，經(jīng)營(yíng)情況加速惡化，競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力弱的建筑企業(yè)是負(fù)面輿情的重災(zāi)區(qū)。根據(jù)公開新聞報(bào)道，自2023年以來，已有1,300多家建筑類企業(yè)破產(chǎn)重整，其中絕對(duì)大多數(shù)為民營(yíng)企業(yè)。2023年10月10日，河南省鄭州市金水區(qū)人民法院作出(2023)豫0105破申1號(hào)裁定書，裁定對(duì)河南國(guó)基建設(shè)集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“河南國(guó)基”，擁有建筑工程施工總承包和市政公用工程施工總承包兩個(gè)特級(jí)資質(zhì)）進(jìn)行重整，2024年1月19日，浙江省象山縣人民法院根據(jù)中達(dá)建設(shè)集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“中達(dá)建設(shè)”）管理人的申請(qǐng)，裁定批準(zhǔn)重整計(jì)劃并終止中達(dá)建設(shè)重整程序。部分發(fā)債企業(yè)出現(xiàn)兌付逾期等之后基本退出債券市場(chǎng)，如南通三建、中科控股。

部分國(guó)有企業(yè)出現(xiàn)負(fù)面輿情，但影響范圍相對(duì)可控。2023年7月中建八局被實(shí)名舉報(bào)萊榮高鐵路段偷工減料，調(diào)查結(jié)果尚未公布；2023年11月山西省朔州市中級(jí)人民法院裁定宣告中國(guó)能源建設(shè)集團(tuán)山西省電力建設(shè)二公司破產(chǎn)，根據(jù)公開資料，該公司受電建行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈及房地產(chǎn)業(yè)務(wù)拖累影響，嚴(yán)重資不抵債，由于該企業(yè)未在公開市場(chǎng)發(fā)行債券，市場(chǎng)影響程度相對(duì)可控。

本文選取建筑行業(yè)發(fā)債主體及上市公司，分別對(duì)其資產(chǎn)減值表現(xiàn)、盈利能力、現(xiàn)金流表現(xiàn)和償債能力等維度的變化情況進(jìn)行梳理和分析⁶，發(fā)現(xiàn)樣本建筑企業(yè)根據(jù)施工領(lǐng)域、企業(yè)性質(zhì)的不同在盈利能力和債務(wù)負(fù)擔(dān)等方面產(chǎn)生了較明顯分化。

樣本建筑企業(yè)信用減值損失規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，房屋建筑企業(yè)計(jì)提規(guī)模更大，對(duì)企業(yè)盈利能力產(chǎn)生一定負(fù)面影響。近年受房地產(chǎn)市場(chǎng)處于深度調(diào)整階段影響，房屋建筑企業(yè)回款賬期拉長(zhǎng)，業(yè)主方為中小型房企或出險(xiǎn)房企的房建項(xiàng)目回款壞賬風(fēng)險(xiǎn)提高，故房屋建筑企業(yè)應(yīng)收類款項(xiàng)中計(jì)提壞賬規(guī)模逐年增長(zhǎng)。部分基建建筑企業(yè)項(xiàng)目分布在高風(fēng)險(xiǎn)重點(diǎn)省份或者行政等級(jí)較低地區(qū)，應(yīng)收類款項(xiàng)亦陸續(xù)計(jì)提壞賬準(zhǔn)備，規(guī)模亦呈增長(zhǎng)趨勢(shì)，但增長(zhǎng)幅度及規(guī)模均弱于房屋建筑企業(yè)。整體看，建筑企業(yè)信用減值損失規(guī)模逐年增長(zhǎng)，由于項(xiàng)目多為年末按進(jìn)度結(jié)算且為平滑對(duì)利潤(rùn)的影響程度，多數(shù)企業(yè)選擇每年陸續(xù)計(jì)提減值，而未一次性計(jì)提大額減值。例如，成都建工近年持續(xù)對(duì)資產(chǎn)計(jì)提減值，截至2023年末壞賬計(jì)提比例達(dá)20.55%，后續(xù)仍有較大壞賬計(jì)提風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)利潤(rùn)形成侵蝕。

2023年樣本建筑行業(yè)營(yíng)業(yè)收入規(guī)模首次出現(xiàn)下降，資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)效率持續(xù)下滑，利潤(rùn)空間被擠壓。2019~2022年樣本建筑企業(yè)營(yíng)業(yè)收入保持穩(wěn)定增長(zhǎng)但增速趨緩，2023年首次出現(xiàn)下降，同比下滑6%?？傎Y產(chǎn)報(bào)酬率持續(xù)下滑，2023年總資產(chǎn)報(bào)酬率從2019年的2.76%下滑至2.21%，資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)效率持續(xù)下滑，盈利能力下降導(dǎo)致利潤(rùn)空間被擠壓。2022年部分有負(fù)面輿情的建筑企業(yè)已出現(xiàn)利潤(rùn)虧損，例如中科控股、南通三建、騰越建筑，其他業(yè)主方有出險(xiǎn)房企的建筑企業(yè)計(jì)提壞賬準(zhǔn)備侵蝕部分利潤(rùn)空間，故盈利能力出現(xiàn)不同程度下滑。

樣本房屋建筑企業(yè)盈利能力明顯惡化。根據(jù)施工領(lǐng)域新簽合同額和收入占比，我們將建筑企業(yè)大致分為房建企業(yè)和基建企業(yè)。受房地產(chǎn)市場(chǎng)仍處低景氣度影響，房建項(xiàng)目回款難度持續(xù)增大，尤其業(yè)主方為民營(yíng)房企的項(xiàng)目應(yīng)收賬款陸續(xù)計(jì)提減值，對(duì)利潤(rùn)造成一定侵蝕，故樣本房屋建筑企業(yè)總資產(chǎn)報(bào)酬率呈下滑趨勢(shì)，2023年較2018年下滑1.40個(gè)百分點(diǎn)，盈利能力明顯惡化?；ńㄖ髽I(yè)總資產(chǎn)報(bào)酬率維持2.5%左右水平，雖近年有小幅弱化趨勢(shì)，但整體仍較平穩(wěn)。

樣本建筑企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈流入規(guī)模呈現(xiàn)波動(dòng)，投資活動(dòng)現(xiàn)金流持續(xù)凈流出但2023年凈流出規(guī)模收窄。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流方面，2019~2023年樣本建筑企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流均為凈流入狀態(tài)但凈流入規(guī)模存在波動(dòng)，2024年一季度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流保持凈流出狀態(tài)的原因主要為施工項(xiàng)目多為年末結(jié)算回款。近年樣本建筑企業(yè)現(xiàn)金收入比均維持90%以上水平，2020~2022年呈下降趨勢(shì)，2023年恢復(fù)2021年水平，經(jīng)營(yíng)獲現(xiàn)能力尚可。投資活動(dòng)現(xiàn)金流方面，建筑企業(yè)將承接PPP項(xiàng)目的現(xiàn)金流計(jì)入投資活動(dòng)，由于PPP項(xiàng)目有投資規(guī)模大、回收周期長(zhǎng)的特征，故樣本建筑企業(yè)投資活動(dòng)現(xiàn)金流持續(xù)呈現(xiàn)凈流出，2023年建筑企業(yè)多收縮或停止新增PPP項(xiàng)目，故投資活動(dòng)現(xiàn)金流凈流出量減少近30%，但整體看經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流無法對(duì)投資活動(dòng)現(xiàn)金流形成有效覆蓋，建筑企業(yè)仍對(duì)外部籌資依賴較高。

樣本房屋建筑企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流顯著弱于樣本基建建筑企業(yè)，基建領(lǐng)域仍是建筑行業(yè)的重要支撐。近年房建領(lǐng)域經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈流入量均低于基建領(lǐng)域，且呈波動(dòng)下行趨勢(shì)，受房地產(chǎn)市場(chǎng)景氣度仍低迷影響，部分大型央企和地方國(guó)企逐漸收縮房建項(xiàng)目，增加基建或保障房等公益性房建項(xiàng)目，2022年受“保交樓”等政策影響，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流小幅增長(zhǎng)，但2023年再次回落。投資活動(dòng)現(xiàn)金流以基建領(lǐng)域大規(guī)模凈流出為主，主要原因?yàn)镻PP模式多為基建項(xiàng)目，通過持股或參股PPP項(xiàng)目公司，帶動(dòng)承攬更多基建項(xiàng)目合同額，故投資活動(dòng)現(xiàn)金流表現(xiàn)分化明顯。

樣本建筑企業(yè)持續(xù)依賴外部融資，央企和地方國(guó)企融資能力顯著高于民企。籌資活動(dòng)現(xiàn)金流方面，2021~2023年樣本建筑企業(yè)籌資活動(dòng)現(xiàn)金流持續(xù)表現(xiàn)為凈流入且流入規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，2024年一季度末凈流入規(guī)模為2023年末的2倍。建筑企業(yè)因墊資施工的業(yè)務(wù)模式及大規(guī)模的投資活動(dòng)現(xiàn)金流支出需求，持續(xù)依賴外部融資，近年受下游回款速度趨緩影響，建筑企業(yè)對(duì)外部籌資依賴程度與日俱增。央企和地方國(guó)企受益于施工能力、項(xiàng)目承攬規(guī)模和強(qiáng)有力的外部支持，籌資能力顯著高于民營(yíng)企業(yè)，前期地方國(guó)企由于承擔(dān)了較多社會(huì)職能，對(duì)資金需求量高于央企，2023年央企受益于強(qiáng)大的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，業(yè)務(wù)拓展優(yōu)于地方國(guó)企，故樣本建筑央企從2023年起展現(xiàn)出高融資能力，民營(yíng)企業(yè)2020年起籌資活動(dòng)現(xiàn)金流轉(zhuǎn)為凈流出狀態(tài)。

2023年樣本建筑行業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)顯著抬升。2020年起樣本建筑企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率中位數(shù)持續(xù)加重，2024年一季度資產(chǎn)負(fù)債率較2020年上升2個(gè)百分點(diǎn)，而2023年起有息債務(wù)負(fù)擔(dān)（全部債務(wù)資本化比率）出現(xiàn)大幅攀升，2024年一季度加重近3個(gè)百分點(diǎn)至54.17%，與籌資活動(dòng)現(xiàn)金流的融資情況表現(xiàn)一致。隨著建筑企業(yè)盈利能力下滑、資產(chǎn)減值陸續(xù)計(jì)提，債務(wù)負(fù)擔(dān)或?qū)⑦M(jìn)一步增長(zhǎng)。

分領(lǐng)域看，樣本房屋建筑企業(yè)有息債務(wù)負(fù)擔(dān)抬升幅度高于基建建筑企業(yè)，2024年一季度有息債務(wù)負(fù)擔(dān)均出現(xiàn)明顯抬升。2020~2022年樣本房屋建筑企業(yè)有息債務(wù)負(fù)擔(dān)持續(xù)波動(dòng)，2023年起顯著抬升，樣本基建建筑企業(yè)2023年有息債務(wù)負(fù)擔(dān)無明顯變化，但2024年一季度出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。分性質(zhì)看，樣本地方國(guó)企債務(wù)負(fù)擔(dān)最重，樣本民企有息債務(wù)負(fù)擔(dān)無明顯變化。2022~2024年一季度樣本地方國(guó)企的資產(chǎn)負(fù)債率增幅最大，樣本民企資產(chǎn)負(fù)債率波動(dòng)下滑，而2023年樣本地方國(guó)企與民企有息債務(wù)負(fù)擔(dān)（全部債務(wù)資本化比率）相對(duì)穩(wěn)定，2024年一季度央企有息債務(wù)增加7個(gè)百分點(diǎn)，地方國(guó)企有息債務(wù)負(fù)擔(dān)持續(xù)最重，民企受投資趨緩、負(fù)面輿情及融資能力弱化影響，加杠桿能力受阻，有息債務(wù)負(fù)擔(dān)保持穩(wěn)定。

償債指標(biāo)表現(xiàn)方面，2024年一季度樣本建筑企業(yè)短期償債指標(biāo)進(jìn)一步弱化，2023年長(zhǎng)期償債指標(biāo)弱化明顯。短期償債指標(biāo)方面，近年樣本建筑企業(yè)現(xiàn)金類資產(chǎn)/短期債務(wù)指標(biāo)表現(xiàn)小幅波動(dòng)下行，2024年一季度進(jìn)一步弱化19.01%至0.73倍；長(zhǎng)期償債指標(biāo)方面，近年全部債務(wù)/EBITDA維持6~8倍，2023年同比增長(zhǎng)11%，為近年新高。

樣本央企仍表現(xiàn)出較強(qiáng)的短期資金周轉(zhuǎn)能力，樣本地方國(guó)企短期償債指標(biāo)表現(xiàn)下滑顯著。盡管2024年一季度樣本央企、地方國(guó)企現(xiàn)金類資產(chǎn)資金/短期債務(wù)分別弱化30%、10%至0.87倍和0.58倍，央企仍表現(xiàn)出較強(qiáng)的短期資金周轉(zhuǎn)能力，而地方國(guó)企短期償債指標(biāo)呈直線式持續(xù)下滑，民企短期資金周轉(zhuǎn)壓力很大，2024年一季度短期償債指標(biāo)弱化至0.58倍的較低水平。

從業(yè)務(wù)模式看，建議規(guī)避特許經(jīng)營(yíng)模式或PPP模式項(xiàng)目規(guī)模占比高的建筑企業(yè)。特許經(jīng)營(yíng)模式或PPP模式項(xiàng)目在建設(shè)完成后，建筑企業(yè)需在規(guī)定時(shí)間內(nèi)進(jìn)行自主運(yùn)營(yíng)以獲取回報(bào)，多表現(xiàn)出墊資規(guī)模大、回款周期長(zhǎng)的特征，且此類項(xiàng)目均為公益性或準(zhǔn)公益性項(xiàng)目，經(jīng)營(yíng)期間可獲得收益較低，對(duì)建筑企業(yè)資金周轉(zhuǎn)形成很大壓力，故建議對(duì)特許經(jīng)營(yíng)模式或PPP模式項(xiàng)目規(guī)模占比高的建筑企業(yè)進(jìn)行規(guī)避。

從財(cái)務(wù)表現(xiàn)看，建議收緊投資房建領(lǐng)域建筑企業(yè)的范圍，基建領(lǐng)域可關(guān)注債務(wù)負(fù)擔(dān)重但融資能力強(qiáng)、短期資金周轉(zhuǎn)壓力可控的大型央企。近期房建領(lǐng)域建筑企業(yè)受房地產(chǎn)仍處于深度調(diào)整影響，盈利能力明顯惡化，債務(wù)負(fù)擔(dān)快速抬升，由于房建需求短期內(nèi)恢復(fù)概率較低，房建領(lǐng)域建筑企業(yè)財(cái)務(wù)表現(xiàn)或難以顯著好轉(zhuǎn)，故建議收緊投資房建領(lǐng)域建筑企業(yè)的范圍。另外，對(duì)于部分房建領(lǐng)域央企，除房建項(xiàng)目外，也承接基建項(xiàng)目，融資能力有保障，即使債務(wù)負(fù)擔(dān)重或盈利能力受計(jì)提壞賬影響存在一定瑕疵，可下沉關(guān)注?；I(lǐng)域由于施工項(xiàng)目墊資規(guī)模較大、回款周期較長(zhǎng)，故建筑企業(yè)多表現(xiàn)出較重的債務(wù)負(fù)擔(dān)，但大型央企受益于股東強(qiáng)大的支持及較為優(yōu)越的項(xiàng)目承攬能力，外部融資能力強(qiáng)，故雖然債務(wù)負(fù)擔(dān)較重但短期內(nèi)資金周轉(zhuǎn)壓力可控，可關(guān)注該部分企業(yè)。地方國(guó)企多深耕于所在地區(qū)，項(xiàng)目區(qū)域分布相對(duì)集中，建議規(guī)避施工區(qū)域集中于天津、內(nèi)蒙古、重慶、貴州等高風(fēng)險(xiǎn)重點(diǎn)省份，上述地區(qū)基建項(xiàng)目回款或存在較大壓力。