摘要：當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)受到國(guó)內(nèi)外雙重壓力的影響，基建成為托底經(jīng)濟(jì)的重要手段，但自從2017年資管新規(guī)及嚴(yán)禁表外融資等相關(guān)文件出臺(tái)，使得地方政府表外融資渠道受限以后，基建增速下滑明顯。今年以來(lái)政府通過(guò)專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)力擴(kuò)大基建投資的意圖明顯。首先，6月10日《關(guān)于做好地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券發(fā)行及項(xiàng)目配套融資工作的通知》出臺(tái)，新政策允許專(zhuān)項(xiàng)債做資本項(xiàng)目金。其次，9月4日國(guó)常會(huì)上提出，專(zhuān)項(xiàng)債資金不得用于土地儲(chǔ)備和房地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域、置換債務(wù)以及可完全商業(yè)化運(yùn)作的產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目。并且按規(guī)定提前下達(dá)2020年專(zhuān)項(xiàng)債部分新增額度。2019年新增地方專(zhuān)項(xiàng)債限額2.15萬(wàn)億，在當(dāng)年新增地方債務(wù)限額60%以?xún)?nèi)提前下達(dá)次年額度。我們認(rèn)為今年專(zhuān)項(xiàng)債新規(guī)對(duì)基建的影響主要有四點(diǎn)：1.專(zhuān)項(xiàng)債可作為項(xiàng)目資本金可緩解地方政府財(cái)政壓力；2.提前下達(dá)明年專(zhuān)項(xiàng)債額度對(duì)年內(nèi)基建影響有限；3.專(zhuān)項(xiàng)債限流，在其他資金來(lái)源不變的情況下，最大可以使基建投資額最高提高約16.4%；4、距離全年目標(biāo)尚有差距，9-12月基建投資仍需發(fā)力。2019年前7個(gè)月的基金投資額，距離3月份兩會(huì)期間政府工作報(bào)告中提出的“基建投資目標(biāo)額”尚有差距。因此，后四個(gè)月基建投資仍需發(fā)力，這也成為做好“六穩(wěn)”工作的抓手。專(zhuān)項(xiàng)債是重要的基建投資資金來(lái)源，專(zhuān)項(xiàng)債限流更有可能是保障基建投資資金的穩(wěn)定，從而實(shí)現(xiàn)全年的基建投資目標(biāo)。也因此，對(duì)于“‘專(zhuān)項(xiàng)債限流’是為了更嚴(yán)格地調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)”的觀點(diǎn)，要持謹(jǐn)慎態(tài)度。基建和地產(chǎn)耗鋼占鋼材需求六成左右，政府通過(guò)專(zhuān)項(xiàng)債新規(guī)發(fā)展基建，有利于穩(wěn)定鋼材需求預(yù)期，但是專(zhuān)項(xiàng)債總額并沒(méi)有增加，只是“投向結(jié)構(gòu)”發(fā)生變化。投向地產(chǎn)與投向基建相比，前者對(duì)鋼材需求的提升更明顯，幅度更大。因此，假設(shè)計(jì)算杠桿后，投資額不變，專(zhuān)項(xiàng)債新規(guī)仍難扭轉(zhuǎn)長(zhǎng)周期鋼材需求下滑趨勢(shì)。而因銅、鋁、鋅三者在交通設(shè)施與房地產(chǎn)相關(guān)需求比例分別為0.45、0.83、0.47，因此，預(yù)計(jì)鋁會(huì)受交通設(shè)施提高帶動(dòng)更多的需求，其次是鋅、銅。鋅在房地產(chǎn)建筑等需求占比較大，受到影響最大，且整體需求可能因房地產(chǎn)相關(guān)項(xiàng)目占比下降而受到影響。銅的需求主要在電網(wǎng)投資，能源項(xiàng)目目前占比小且預(yù)計(jì)后期增長(zhǎng)有限，預(yù)計(jì)對(duì)銅的影響不會(huì)很大，具體需要關(guān)注后期是否會(huì)有相關(guān)項(xiàng)目大幅增長(zhǎng)。一、專(zhuān)項(xiàng)債基礎(chǔ)知識(shí)介紹(一)專(zhuān)項(xiàng)債屬于地方債范疇政府債務(wù)按照發(fā)行的主體分為中央政府債務(wù)(國(guó)債)和地方政府債務(wù)(地方債)。地方政府債券是地方債務(wù)融資的主要表現(xiàn)形式之一。按償債資金來(lái)源劃分，地方政府債券可分為一般債券和專(zhuān)項(xiàng)債券。一般債券指省、自治區(qū)、直轄市政府(經(jīng)省級(jí)政府批準(zhǔn)自辦債券發(fā)行的計(jì)劃單列市政府)為沒(méi)有收益的公益性項(xiàng)目發(fā)行的、約定一定期限內(nèi)主要以一般公共預(yù)算收入還本付息的政府債券。地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券(以下簡(jiǎn)稱(chēng)專(zhuān)項(xiàng)債)是指省、自治區(qū)、直轄市政府(含經(jīng)省級(jí)政府批準(zhǔn)自辦債券發(fā)行的計(jì)劃單列市政府)為有一定收益的公益性項(xiàng)目發(fā)行的、約定一定期限內(nèi)以公益性項(xiàng)目對(duì)應(yīng)的政府性基金或?qū)ｍ?xiàng)收入還本付息的政府債券。專(zhuān)項(xiàng)債券采用記賬式固定利率附息形式，期限為1年、2年、3年、5年、7年和10年，由各地綜合考慮項(xiàng)目建設(shè)、運(yùn)營(yíng)、回收周期和債券市場(chǎng)狀況等合理確定，但7年和10年期債券的合計(jì)發(fā)行規(guī)模不得超過(guò)專(zhuān)項(xiàng)債券全年發(fā)行規(guī)模的50%。除了發(fā)行地方債融資外，城投平臺(tái)，PPP等隱性債務(wù)曾經(jīng)是地方政府重要求的融資渠道。隱性債務(wù)理論上不屬于地方政府債務(wù)，主要通過(guò)不合規(guī)操作(如非法擔(dān)保、出具承諾函)或變相舉債(偽PPP、包裝成政府購(gòu)買(mǎi)等)產(chǎn)生的。2014年以來(lái)，一些地方政府官員為政績(jī)過(guò)度舉債，通過(guò)地方融資平臺(tái)、開(kāi)展PPP項(xiàng)目、設(shè)立政府投資基金、政府購(gòu)買(mǎi)服務(wù)等方式，變相甚至違法違規(guī)舉債，形成大量隱性債務(wù)，也支撐了當(dāng)時(shí)基建高增速的發(fā)展。2017年7月24日召開(kāi)的政治局會(huì)議將地方債以外的不合規(guī)定義為“隱性債務(wù)”，隨后中央又出臺(tái)多項(xiàng)舉措防范化解地方政府隱性債務(wù)，地方政府表外融資渠道關(guān)閉。在此背景下，包括地方債在內(nèi)的預(yù)算內(nèi)資金成為地方政府的重要融資渠道。(二)專(zhuān)項(xiàng)債是基建資金來(lái)源的一方面基建資金來(lái)源主要包含五大類(lèi)：國(guó)家預(yù)算內(nèi)資金，國(guó)家貸款，自籌資金，利用外資，其他資金。根據(jù)2016年統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)：基建自籌資金占比60%；國(guó)家預(yù)算內(nèi)資金占比16%；國(guó)內(nèi)貸款占比15%；利用外資占比1%。其中，自籌資金主要來(lái)自城投債、非標(biāo)融資(信托項(xiàng)目、委托貸款)、PPP等，一般是政府隱性負(fù)債的表現(xiàn)，隨著2017年政府嚴(yán)查表外融資以及資管新規(guī)出臺(tái)，表外融資渠道關(guān)閉，地方政府自籌資金縮減明顯；國(guó)家預(yù)算內(nèi)資金主要來(lái)自一般預(yù)算、政府性基金預(yù)算、國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)預(yù)算、社會(huì)基金預(yù)算。地方政府專(zhuān)項(xiàng)債作為政府性基金預(yù)算的重要組成部分，是基建資金來(lái)源的一方面。按照用途來(lái)看，地方政府債券一般分為三類(lèi)：一般政府債、普通專(zhuān)項(xiàng)債和項(xiàng)目專(zhuān)項(xiàng)債。其中一般政府債債券主要用于非收益性的市政項(xiàng)目，而專(zhuān)項(xiàng)債券主要用于高收益政府項(xiàng)目中。項(xiàng)目專(zhuān)項(xiàng)債主要投向土地儲(chǔ)備；棚改、舊改；保障性住房。從2019年1-7月地方政府新增專(zhuān)項(xiàng)債資金用途看，土地儲(chǔ)備4875億元，占比28.9%；棚改、舊改、保障性住房4979億元，占比29.5%；基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)3986億元，占比23.6%；用途無(wú)法分類(lèi)的資金3024億元，占比17.9%。二、專(zhuān)項(xiàng)債新規(guī)及對(duì)基建的影響(一)專(zhuān)項(xiàng)債新規(guī)是政府支持基建發(fā)展的重要體現(xiàn)當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)受到國(guó)內(nèi)外雙重壓力的影響，基建成為托底經(jīng)濟(jì)的重要手段，但自從2017年資管新規(guī)及嚴(yán)禁表外融資等相關(guān)文件出臺(tái)，使得地方政府表外融資渠道受限以后，基建增速下滑明顯。今年以來(lái)政府通過(guò)專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)力擴(kuò)大基建投資的意圖明顯。首先是2019年6月10日，《關(guān)于做好地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券發(fā)行及項(xiàng)目配套融資工作的通知》出臺(tái)，新政策允許專(zhuān)項(xiàng)債做資本項(xiàng)目金。其次是2019年9月4日，總理主持召開(kāi)國(guó)常會(huì)，部署精準(zhǔn)施策加大力度做好“六穩(wěn)”工作，確保經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間，要求及時(shí)運(yùn)用普遍和定向降準(zhǔn)工具，加快地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券發(fā)行，帶動(dòng)有效投資支持補(bǔ)短板擴(kuò)內(nèi)需，同時(shí)提出三條措施。一、根據(jù)地方重大項(xiàng)目建設(shè)需要，按規(guī)定提前下達(dá)明年專(zhuān)項(xiàng)債部分新增額度，確保明年初即可使用見(jiàn)效，并擴(kuò)大使用范圍，重點(diǎn)用于鐵路、軌道交通、城市停車(chē)場(chǎng)等交通基礎(chǔ)設(shè)施，城鄉(xiāng)電網(wǎng)、天然氣管網(wǎng)和儲(chǔ)氣設(shè)施等能源項(xiàng)目，農(nóng)林水利，城鎮(zhèn)污水垃圾處理等生態(tài)環(huán)保項(xiàng)目，職業(yè)教育和托幼、醫(yī)療、養(yǎng)老等民生服務(wù)，冷鏈物流設(shè)施，水電氣熱等市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施。專(zhuān)項(xiàng)債資金不得用于土地儲(chǔ)備和房地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域、置換債務(wù)以及可完全商業(yè)化運(yùn)作的產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目。二、以省為單位，專(zhuān)項(xiàng)債資金用于項(xiàng)目資本金的規(guī)模占該省份專(zhuān)項(xiàng)債規(guī)模的比例可為20%左右。在今年6月的通知基礎(chǔ)上，進(jìn)一步明確專(zhuān)項(xiàng)債規(guī)模的20%可用作資本金，同時(shí)將可用作項(xiàng)目資本金的領(lǐng)域從4個(gè)擴(kuò)展到10個(gè)。三、加強(qiáng)項(xiàng)目管理，防止“半拉子”工程。按照“資金跟項(xiàng)目走”的要求，專(zhuān)項(xiàng)債額度向手續(xù)完備、前期工作準(zhǔn)備充分的項(xiàng)目?jī)A斜，優(yōu)先考慮發(fā)行使用好的地區(qū)和今冬明春具備施工條件的地區(qū)。各地和有關(guān)部門(mén)要加強(qiáng)項(xiàng)目?jī)?chǔ)備，項(xiàng)目必須有收益，要優(yōu)選經(jīng)濟(jì)社會(huì)效益比較明顯、群眾期盼、遲早要干的項(xiàng)目，同時(shí)也要防止一哄而上，確保項(xiàng)目建設(shè)取得實(shí)效。與此同時(shí)，根據(jù)全國(guó)人大常委會(huì)授權(quán)，按規(guī)定提前下達(dá)2020年專(zhuān)項(xiàng)債部分新增額度。2019年新增地方專(zhuān)項(xiàng)債限額2.15萬(wàn)億，在當(dāng)年新增地方債務(wù)限額60%以?xún)?nèi)提前下達(dá)次年額度。(二)專(zhuān)項(xiàng)債新規(guī)對(duì)基建的影響1.專(zhuān)項(xiàng)債可作為項(xiàng)目資本金可緩解地方政府財(cái)政壓力新政策允許專(zhuān)項(xiàng)債資金做資本項(xiàng)目金，項(xiàng)目資本金的規(guī)模占該省份專(zhuān)項(xiàng)債規(guī)模的比例可為20%左右。過(guò)去專(zhuān)項(xiàng)債僅能作為配套資金，不能作為資本金，新的政策允許將部分專(zhuān)項(xiàng)債作為資本金使用，意味著地方政府可通過(guò)部分專(zhuān)項(xiàng)債擴(kuò)大融資規(guī)模，有助于進(jìn)一步撬動(dòng)基建投資。由于地方政府債務(wù)監(jiān)管趨嚴(yán)，政府加杠桿的意愿普遍不強(qiáng)，城投債、非標(biāo)融資、PPP等自籌資金來(lái)源減少，近年來(lái)基建投資增速明顯放緩。隨著專(zhuān)項(xiàng)債資金可用于項(xiàng)目資本金，預(yù)計(jì)未來(lái)地方政府專(zhuān)項(xiàng)債結(jié)合銀行貸款及其他多渠道融資方式或?qū)⒊蔀橹卮箜?xiàng)目建設(shè)的主流模式，有利于緩解地方財(cái)政壓力。2.提前下達(dá)明年專(zhuān)項(xiàng)債額度對(duì)年內(nèi)基建影響有限為推動(dòng)基建投資快速回暖，會(huì)議還要求加快地方政府專(zhuān)項(xiàng)債的發(fā)行。19年限額內(nèi)地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券要確保9月底前全部發(fā)行完畢，10月底前全部撥付到項(xiàng)目上；并提前下達(dá)20年專(zhuān)項(xiàng)債部分新增額度，確保20年初即可使用見(jiàn)效。此次決定提前下達(dá)額度是對(duì)去年政策的延續(xù)，對(duì)年內(nèi)基建的影響較為有限，主要是為應(yīng)對(duì)明年經(jīng)濟(jì)下行壓力提前布局。根據(jù)每年所提前釋放的地方債額度為其前一年地方債額度的60%，預(yù)計(jì)今年可提前下達(dá)的2020年地方債最大額度為1.85萬(wàn)億，其中專(zhuān)項(xiàng)債1.29萬(wàn)億元。3.專(zhuān)項(xiàng)債限流，在其他資金來(lái)源不變的情況下，可以使基建投資額最高提高16.4%。9月4日會(huì)議明確限制專(zhuān)項(xiàng)債投向土地儲(chǔ)備和房地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域、置換債務(wù)以及可完全商業(yè)化運(yùn)作的產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目，預(yù)計(jì)專(zhuān)項(xiàng)債投向基建領(lǐng)域的比例將明顯提高。目前地方政府新增專(zhuān)項(xiàng)債投向土地儲(chǔ)備、棚改、舊改、保障性住房等與房地產(chǎn)相關(guān)項(xiàng)目以及商業(yè)項(xiàng)目的比例較高，從2019年1-7月地方政府新增專(zhuān)項(xiàng)債資金用途來(lái)看，用于土地儲(chǔ)備和房地產(chǎn)相關(guān)占比達(dá)58.4%，資金高達(dá)9854億元。假設(shè)基建投資的其他來(lái)源資金不減少，也不增加，僅僅考慮專(zhuān)項(xiàng)債限流后，原本用于土地儲(chǔ)備、棚改、舊改、保障性住房等等項(xiàng)目的專(zhuān)項(xiàng)債資金全部用于基建投資，按照基建增速估算的2019年1-7月基建投資額9.45萬(wàn)億，那么，專(zhuān)項(xiàng)債占基建資金來(lái)源的占比可從當(dāng)前的4.2%上升到13.3%。按2019年新增地方專(zhuān)項(xiàng)債限額2.15萬(wàn)億測(cè)算，基建投資資金最大可增加1.26萬(wàn)億元。假設(shè)這1.26萬(wàn)億專(zhuān)項(xiàng)債的30%可以作為資本金來(lái)“加杠桿”，并按最大杠桿比例(20%)測(cè)算，這1.26萬(wàn)億可以實(shí)現(xiàn)約2.8萬(wàn)億的基建投資額增加。目前17萬(wàn)億以上的年度基建投資額，新增資金占可達(dá)約16.4%(最大限度)。4、距離全年目標(biāo)尚有差距，2019年10-12月基建投資仍需發(fā)力從歷史上看，逆周期政策對(duì)沖下，交通建設(shè)都是發(fā)力的首選項(xiàng)。2008年“4萬(wàn)億”的刺激下，基建投資大幅回升，按照計(jì)劃其中1.5萬(wàn)億投入了公路鐵路等基建項(xiàng)目上。交通倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)投資占比從2008年為9.2%，隨后兩年回升11%以上，其中鐵路運(yùn)輸和道路運(yùn)輸投資占比在隨后兩年都提高了將近1%。2012年受益于貨幣政策寬松和非標(biāo)資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張，基建投資再次走強(qiáng)，基建投資增速?gòu)?012年初的-2.36%增長(zhǎng)至2013年出24.4%，但這一輪交通投資占比保持平穩(wěn)，鐵路和道路道路投資業(yè)保持穩(wěn)定。2017年以來(lái)，面對(duì)經(jīng)濟(jì)加大的下行壓力，交通倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)投資占比再度回升，從2016年的8.62上升至目前的9.8%，其中道路運(yùn)輸業(yè)投資占比上升了1.6%。本輪逆周期對(duì)沖中，依舊選擇了交通投資作為主要發(fā)力點(diǎn)2019年政府工作報(bào)告中提出要完成鐵路投資8000億元、公路水運(yùn)投資1.8萬(wàn)億元。今年1-7月鐵路固定投資完成額達(dá)到3917億元，完成全年目標(biāo)的49%，未來(lái)四個(gè)月還需完成4083億元投資，這意味著鐵路投資增速將有所提高。根據(jù)交通運(yùn)輸部數(shù)據(jù)顯示，2019年前7個(gè)月公路水路完成投資12070億元，完成全年額度的67%。其中，公路完成投資11429億元，內(nèi)河、沿海分別完成投資323億元、293億元。因此，未來(lái)四個(gè)月需完成5900億元投資，投資增速或有所放緩。從占比上看，道路投資占總投資的比例較鐵路投資高5.8%。這意味著在目前鐵路投資增速加快和道路投資可能放緩的背景下，整體交通投資或有所放緩。總體說(shuō)來(lái)，2019年前7個(gè)月的基金投資額，距離3月份兩會(huì)期間政府工作報(bào)告中提出的“基建投資目標(biāo)額”尚有差距，因此，后四個(gè)月基建投資仍需發(fā)力，這也成為做好“六穩(wěn)”工作的抓手。專(zhuān)項(xiàng)債是重要的基建投資資金來(lái)源，對(duì)“專(zhuān)項(xiàng)債限流”更有可能是保障基建投資資金的穩(wěn)定，從而實(shí)現(xiàn)全年的基建投資目標(biāo)。也因此，對(duì)于“‘專(zhuān)項(xiàng)債限流’是為了更嚴(yán)格地調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)”的觀點(diǎn)，可能要持謹(jǐn)慎態(tài)度。(一)政府發(fā)展基建托底經(jīng)濟(jì)的預(yù)期增強(qiáng)，有利于穩(wěn)定需求預(yù)期近兩年來(lái)，地產(chǎn)耗鋼需求增速是支撐鋼價(jià)上行的重要方面，2019年4月份以來(lái)，政府多政策、高頻率的地產(chǎn)調(diào)控收緊，地產(chǎn)長(zhǎng)周期需求下滑預(yù)期強(qiáng)。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下滑壓力大的背景下，政府允許專(zhuān)項(xiàng)債作為資本項(xiàng)目金，釋放地方政府融資邊際放松信號(hào)，同時(shí)，限制專(zhuān)項(xiàng)債投向房地產(chǎn)相關(guān)項(xiàng)目，市場(chǎng)預(yù)期專(zhuān)項(xiàng)債用于基建的占比提高，在鋼價(jià)高位下跌，盤(pán)面貼水較大的背景下，有利于穩(wěn)定耗鋼需求預(yù)期，提振盤(pán)面。(二)專(zhuān)項(xiàng)債總額不變基礎(chǔ)上，專(zhuān)項(xiàng)債新政難扭轉(zhuǎn)長(zhǎng)周期鋼材需求下滑趨勢(shì)按當(dāng)前專(zhuān)項(xiàng)債規(guī)定，專(zhuān)項(xiàng)債的總額度沒(méi)有變化，只是讓原來(lái)投入地產(chǎn)相關(guān)項(xiàng)目的資金釋放出來(lái)，可能會(huì)增加專(zhuān)項(xiàng)債中投入基建的占比，而地產(chǎn)每單位投資額對(duì)鋼材需求拉動(dòng)大于基建每單位投資額，所以，專(zhuān)項(xiàng)債資金從地產(chǎn)相關(guān)項(xiàng)目轉(zhuǎn)為基建相關(guān)項(xiàng)目，對(duì)于鋼材需求量是下降的。其次，允許專(zhuān)項(xiàng)債作為資本項(xiàng)目金，意味著擴(kuò)大了專(zhuān)項(xiàng)債撬動(dòng)的總投資額，但受制于專(zhuān)項(xiàng)債的體量，對(duì)基建投資額影響有限。在地產(chǎn)調(diào)控收緊的背景下，專(zhuān)項(xiàng)債新規(guī)雖然能使得基建增速回暖，但力度有限，難扭轉(zhuǎn)鋼材長(zhǎng)周期需求下滑的趨勢(shì)。四季度專(zhuān)項(xiàng)債的批復(fù)與落實(shí)情況，尤其基建項(xiàng)目對(duì)需求的帶動(dòng)情況不僅影響鋼材價(jià)格，也會(huì)對(duì)有所金屬價(jià)格造成影響。從大宗商品的角度來(lái)看，專(zhuān)項(xiàng)債更多的是通過(guò)影響房地產(chǎn)和基建投資以及其相關(guān)配置比例而影響有色金屬需求。對(duì)有色金屬的影響主要通過(guò)觀察建筑、交通和家電等地產(chǎn)和基建投資需求領(lǐng)域的變化為主。專(zhuān)項(xiàng)債對(duì)鋅的影響較大，因?yàn)殇\的消費(fèi)中，建筑和交通占比較大，約占70%。其次是鋁，建筑和交通占比達(dá)到55%。若電網(wǎng)投資不考慮專(zhuān)項(xiàng)債的影響，其中影響銅需求的建筑、交通與家電部分僅占比35%。鎳方面，不銹鋼的需求較為分散，專(zhuān)項(xiàng)債直接影響較小關(guān)于專(zhuān)項(xiàng)債對(duì)有色的影響，可以從兩個(gè)角度來(lái)討論：一、整體專(zhuān)項(xiàng)債規(guī)模變化的影響；二、專(zhuān)項(xiàng)債結(jié)構(gòu)變化的影響。(一)整體專(zhuān)項(xiàng)債規(guī)模變化的影響整體專(zhuān)項(xiàng)債可用規(guī)模的變化主要體現(xiàn)在2018年剩余專(zhuān)項(xiàng)債額度、2019年剩余可用地方債2020年可提前下達(dá)的新增地方債。雖然從往年的發(fā)行情況來(lái)看，僅有少量地方會(huì)使用前一年的剩余專(zhuān)項(xiàng)債額度。預(yù)計(jì)因?yàn)?019年以前地方政府專(zhuān)項(xiàng)債主要集中在下半年發(fā)行，這使得地方政府債券發(fā)行使用進(jìn)度偏慢，因而不需要使用前一年的剩余專(zhuān)項(xiàng)債額度。但今年地方政府專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行提前，截止至2019年8月31日，專(zhuān)項(xiàng)債剩余額度近0.15萬(wàn)億，預(yù)計(jì)將在9月底前發(fā)行完畢。因此，四季度若面臨無(wú)債可用的情況，或?qū)⒖紤]使用前一年的剩余額度。2018年專(zhuān)項(xiàng)債剩余額度余額1.2萬(wàn)億，主要集中在北京(約3500億)、上海(約1300億)、江蘇(約500億)、廣東(約500億)、四川(約500億)、山東(近500億)等發(fā)達(dá)地區(qū)。根據(jù)前文，2019年新增地方專(zhuān)項(xiàng)債限額2.15萬(wàn)億，在當(dāng)年新增地方債務(wù)限額60%以?xún)?nèi)提前下達(dá)次年額度如此，提前下達(dá)的2020年專(zhuān)項(xiàng)債額度最高達(dá)1.29萬(wàn)億元。專(zhuān)項(xiàng)債額度優(yōu)先考慮發(fā)行使用好的地區(qū)和今冬明春具備施工條件的地區(qū)，預(yù)計(jì)南方不受冬季施工影響的地區(qū)獲批可能性更大，若以50%的比例計(jì)算，四季度可批2018年專(zhuān)項(xiàng)債剩余額度約6000億。2019年前8個(gè)月，專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模即使用了全年額度的93.3.%，平均2500億/月。如此，依然按照2500億的月均規(guī)模計(jì)算，2019年9-12月將使用2018年剩余額度或者2020年提前下?lián)艿念~度，總計(jì)達(dá)8500億。甚至更大概率會(huì)超過(guò)這一規(guī)模。全年基建投資的目標(biāo)應(yīng)該可以完成。若根據(jù)基建專(zhuān)項(xiàng)債中與財(cái)政部新聞發(fā)布會(huì)提及的10大重大領(lǐng)域相關(guān)的專(zhuān)項(xiàng)債規(guī)模約1861億，占比約35%。測(cè)算得1000億專(zhuān)項(xiàng)債在不同的項(xiàng)目資本金中的占比可撬動(dòng)的資金情況 。以40%-60%的中位數(shù)來(lái)算，可撬動(dòng)其他資金約25-50%，1000億基建專(zhuān)項(xiàng)債能夠帶動(dòng)總計(jì)約1233-1525億元的項(xiàng)目資金。若專(zhuān)項(xiàng)債中，基建的部分在四季度增長(zhǎng)至50%，預(yù)計(jì)可帶動(dòng)4315-5338億元。按照2018年底17.6萬(wàn)億的基建投資完成額估計(jì)，可帶動(dòng)2.45%-3%左右的項(xiàng)目投資。從專(zhuān)項(xiàng)債的規(guī)模角度來(lái)看，四季度專(zhuān)項(xiàng)債帶動(dòng)的有色基建方面的需求有望提升2.5-3%。(二)專(zhuān)項(xiàng)債結(jié)構(gòu)變化的影響專(zhuān)項(xiàng)債重點(diǎn)項(xiàng)目有以下五個(gè)：鐵路、軌道交通、城市停車(chē)場(chǎng)等交通基礎(chǔ)設(shè)施，城鄉(xiāng)電網(wǎng)、天然氣管網(wǎng)和儲(chǔ)氣設(shè)施等能源項(xiàng)目，農(nóng)林水利，城鎮(zhèn)污水垃圾處理等生態(tài)環(huán)保項(xiàng)目，職業(yè)教育和托幼、醫(yī)療、養(yǎng)老等民生服務(wù)，冷鏈物流設(shè)施，水電氣熱等市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施。有色金屬主要涉及到的項(xiàng)目為：交通設(shè)施，能源項(xiàng)目中的城鄉(xiāng)電網(wǎng)投資以及房地產(chǎn)相關(guān)項(xiàng)目，包括產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施。因?yàn)閷?shí)際項(xiàng)目批復(fù)額度和比例暫未能確定，因此難以測(cè)算具體的需求變化。目前通過(guò)6-8月的項(xiàng)目占比變化來(lái)看，后期公路等交通設(shè)施建設(shè)或?qū)⒚黠@提升，棚改和土地儲(chǔ)備項(xiàng)目的下降則將轉(zhuǎn)移或分配至其他各個(gè)分項(xiàng)，但考慮到某些項(xiàng)目比如產(chǎn)業(yè)園區(qū)的建設(shè)等本質(zhì)上依然屬于房地產(chǎn)建設(shè)，因此依然將此類(lèi)項(xiàng)目歸集至房地產(chǎn)相關(guān)項(xiàng)目類(lèi)。從2019年9月份起，專(zhuān)項(xiàng)債投向基建的比例會(huì)有所提高。從今年下半年的情況來(lái)看，6-8月公路相關(guān)占比較1-5月明顯提升約6%，棚改和土地儲(chǔ)備項(xiàng)目有所下降，但其余項(xiàng)目變化并不明顯。后期可關(guān)注交通設(shè)施的項(xiàng)目增長(zhǎng)是否能超過(guò)房地產(chǎn)相關(guān)項(xiàng)目下降所造成的影響。因銅、鋁、鋅三者在交通設(shè)施與房地產(chǎn)相關(guān)需求比例分別為0.45、0.83、0.47，因此，預(yù)計(jì)鋁會(huì)受交通設(shè)施提高帶動(dòng)更多的需求，其次是鋅、銅。鋅在房地產(chǎn)建筑等需求占比較大，受到影響最大，且整體需求可能因房地產(chǎn)相關(guān)項(xiàng)目占比下降而受到影響。銅的需求主要在電網(wǎng)投資，能源項(xiàng)目目前占比小且預(yù)計(jì)后期增長(zhǎng)有限，預(yù)計(jì)對(duì)銅的影響不會(huì)很大，具體需要關(guān)注后期是否會(huì)有相關(guān)項(xiàng)目大幅增長(zhǎng)。
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